绿景控股转型教育,佳一教育如何撑起近25倍的PE?

8月31日,业内关注颇高的“绿景控股(000502,股吧)收购佳一教育”一事,有了新进展。 绿景控股公告称,公司拟以发行股份及支付现金的方式向王晓兵等33名交易对方购买其合计持有的佳一教育1…

8月31日,业内关注颇高的“绿景控股(000502,股吧)收购佳一教育”一事,有了新进展。

绿景控股公告称,公司拟以发行股份及支付现金的方式向王晓兵等33名交易对方购买其合计持有的佳一教育100%股份,作价12.17亿元。交易完成后,佳一教育将成为绿景控股的全资子公司。

绿景控股首次披露这一并购案,还是在3月中旬。3月15日,绿景控股表示拟购买佳一教育100%股份,初步商定交易价格为12亿元。以发行股份的方式支付交易对价的73.63%,以现金方式支付26.37%。此消息一经发布,引起市场广泛关注。翌日,绿景控股开盘即涨停;随后更引来了深交所的问询。

如今,绿景控股顶住了压力,从更为详尽的并购细节看,标的价格甚至略有上浮。佳一教育凭何如此受绿景控股青睐?蓝鲸教育结合相关公告,深度剖析这一桩并购案买卖双方的发展近况。

营收增速80%、净利增速58%

据公开信息显示,近年来绿景控股先后向地产行业、医疗服务行业乃至“木薯种植及加工产业化”等概念进军。结合其2019年年报来看,目前其主营业务还是房地产开发及物业管理业务。    重组方案显示,绿景控股2017-2019年实现营收2206万元、1741万元、1632万元,同比增长率为-21%、-6%;实现归母净利润-8326.08万元、7744.15万元、-903.11万元。总的来看,公司发展情况并不理想,净利润波动幅度巨大。经营态势日趋下滑的绿景控股,亟需寻找新的盈利增长点。

而这在收购草案中已有明确说明:“绿景控股全资收购佳一教育之后,将依托佳一教育现有管理团队多年的行业管理经验,坚定转型K12教育,打造发达地区下沉教育市场龙头企业。”

收购草案中,首次给出佳一教育与绿景控股的业绩对赌方案:本次交易的业绩承诺人为王晓兵、范明洲、史德强、王万武、李艳兵等10名自然人。业绩承诺人承诺佳一教育2020-2022年度归母净利润分别不低于4350万元、8650万元、1.13亿元,三个年度的合计承诺净利润不低于2.43亿元。

收购草案显示,佳一教育2018-2019年实现营收1.91亿元、3.43亿元,同比增长率约80%;实现归母净利润3130.90万元、4953.89万元,同比增长率约58%——营收与净利润增速均较亮眼。今年一季度,受疫情影响其实现营收7137.2万元、归母净利润88.28万元。    佳一教育注册地为淮安,其第三大股东是淮安平衡创业投资中心(平衡创投),平衡创投的最大股东是淮安市人民政府。这也意味着,佳一教育是当地政府扶持企业。    除此之外,其股东不乏国资背景者。如图所示,排第6、22位的机构股东瑞力骄阳和瑞衍和煦均为瑞力投资旗下基金。瑞力投资成立于2011年9月,由上海报业集团、上海实业集团、上海国际集团和民营战略投资人共同发起设立。其主要经营股权投资和金融地产业务,资产管理规模超50亿元。

据Frost &Sullivan报告显示,就2019年主营业务收入规模而言,佳一教育在华东地区下沉市场(非一二线市场)的私立K12课外培训教育服务提供商中排名第一。时至今日,其在华东地区共持有66个K12课外培训办学许可证,有较强的区域集聚优势。

值得关注的是,佳一教育作为江苏的教培龙头,未满足于固有的区域优势,在研发上持续加大投入。2019年佳一教育研发费用支出为1232.42万元,较2018年增长157.72%。主要用于自研开发并投入试运行MTPS学习生态系统和人工智能辅助教育工具,加强线上线下融合的授课业务模式的研发。

佳一教育主要有三项业务:K12课外教育培训服务、教学解决方案输出和国际教育。    K12课外教育培训服务为其最主要的业务。2018-2019年,课外教育培训服务业务收入为1.61亿元、3.06亿元,增长率为90.81%。

至于教学解决方案输出业务,则是佳一教育通过自主研发的“佳一数学”和“点津作文”,对全国K12教培机构输出教学解决方案。2019年该项业务实现营收2296.26万元,累计服务全国K12培训机构超2000家。

除此之外,其还有一项新近拓展的业务为国际业务。2018-2019年,佳一教育国际业务收入为887.24万元、1378.70万元,增长率为55.39%。    2018-2019年,佳一教育K12课外教育培训服务、教学解决方案输出、国际教育三项业务的收入增长率依次为91%、7%、55%。K12教育培训业务2019年占总收入比重为89%。

佳一教育曾于新三板挂牌。公开信息显示,2016年其定增后估值为6.1亿元;2017年融资后估值为7.3亿元;2018年摘牌时总市值达8.58亿元。如今,其估值已达12.17亿元。四年多的时间估值已然翻倍,估值的快速增长与其较出色的财务指标有密切联系。

“to B转to C”模式有较大想象空间

券商与投资人如何看待这一桩教培明星标的的并购案?

兴业证券在9月7日的一则研报中指出,佳一教育主要有三大亮点:“一是公司客户定位二三线的蓝海市场,尤其三线及以下市场全国性品牌较少进入;二是公司教育内容研究和开发能力较强,骨干教师均拥有多年教学教研经验;三是公司经销渠道成熟,有利于其进行课程体系及业务布局的完善,促进跨地区经营能力提升和规模化发展。”

另有一位资深教育产业投资人指出,据其观察所发现,“线下教培市场80%都在三线及以下城市”。三线及以下城市的学生规模约1.3亿人,假使每个学生只学语数外三科,该市场也能达到近4亿人次的用户量。考虑三线及以下城市的经济水平,平均客单价哪怕只有500元,该市场也能达到2000亿元的规模,“这么大的市场吃下2.5%,企业就能实现一年50亿元的营收”。因此他认为,三线及以下城市的教培市场还有很大的潜力可挖。

最后,我们与一位行业资深人士深入沟通,了解其眼中的佳一。他指出,佳一很早就有资本化布局,如今其通过并购重组的方式登陆A股,对其有三项利好:一是实现品牌提升;二是登陆A股后无论是佳一还是资方都有更多的选择余地;三是充实佳一的现金流。

该行业人士认为,佳一教育经营至今有两个较明显的优势。

首先,佳一教育在下沉市场“吃得开”,与此同时巨头的下沉程度还不够。“为何好未来、爱学习选择做to B?因为它们的to C业务很难沉下去。原因很简单,好未来和爱学习招聘教师时基本选的都是985、211的胚子,因为巨头的模式、产品乃至客户都需要这一群体的人才;但他们很难接受下到三线及以下县市的要求。”

“但佳一有不少教师只是普通本科或师范类学历,他们对下沉到县城的要求并不抵触。另外,佳一的产品教材更适配市县当地的特色需求。巨头们切了‘三座金字塔’——内容、学生和家长,佳一则‘切了下沉’。而且佳一重点布局的区域是江苏乃至华东地区,这一区位中哪怕县级市都较富裕,现阶段完全可满足佳一的经营需求。”该行业人士认为。

收购草案中已有披露,佳一的很多学校布点在县城,例如金湖县、沭阳县等。这些毫不起眼的县级校区是其很大的利润来源,因在实地经营上,县级市的财务模型要比地级市更优。    一方面县级市办学点的场地租金可能只有地级市的三分之一、人工成本则只有地级市的50-70%。但机构在县级市的收费标准不会比地级市低很多,哪怕打个八折还有很厚的利润空间。另一方面县级市的很多老师都是专科毕业,但佳一的卖点是“至少本科毕业”,走得是一条降维打击的路:佳一的老师愿意被分配到下沉市场,又比本土小机构的教师素质高。在此背景下,佳一在江苏乃至华东的县级市中收费实际上都是比较高的。

当地小机构没有“总部-地方”这种产品和师资的支持,与此同时巨头招徕的人才素质高心气也高,多抵触被下放到区县。另外,巨头在校区装修等方面的标准化程度高,导致他们在地方上的财务结构未必优于佳一。

其次,佳一教育“to B转to C”的发展模式有一定潜力。

收购草案中有一家叫“宿迁昂佳”的控股孙公司,是佳一收购来的。宿迁昂佳早前是佳一的合作方:该机构数学用佳一的教材。这样收购或参股的机构,在佳一2000多个合作方里肯定有一些潜在标的。未来,这些B端的客户就可能变成佳一to C的直营校。

佳一的B端业务属于课程合作,在国内大部分to B机构授权时区域密度较高、甚至一公里内出现好几家授权培训机构的背景下,佳一在一个区/县一般只授权一家机构。从财务数据上看,这使得佳一目前to B业务从收入到合作机构数量都不算高。但其优势在于,佳一在合作方中口碑较好、续约率较高,做得是“细水长流”的买卖。

在控制合作方数量的前提下,佳一对合作方的支持力度较强,例如客户的师资培训基本都是佳一亲自完成的。这种服务更易满足县级市教培机构的需求,使得佳一80-90%的B端客户都是县级市机构。在此背景下,佳一从自营和B端服务两个角度切入,对县级市形成双重渗透,更容易吃透下沉市场。

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作者: 甲山水金融网

金融是以货币本身为经营标的、目的通过货币融通使货币增值的经济活动,包括以银行为中心的间接投融资和以投资银行为中心的直接投融资两种形式。主要指与货币流通和银行信用相关的各种活动。

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